Los analistas pusieron la lupa en las expectativas de
inflación decreciente y en el tipo de cambio estable, a la hora de explicar por
qué el bono en pesos a tasa fija había tenido una alta demanda por parte de los
inversores externos. Pero hay otro factor: el "efecto multiplicador"
del JP Morgan
El reciente éxito del Gobierno en la colocación de bonos a
tasa fija en pesos pudo haber tenido un protagonista hasta ahora algo
desconocido.
La gestión del secretario de Finanzas, Luis Caputo, tuvo
altísima repercusión pero esconde un factor fundamental que ha encumbrado la
"patriada" y que podría volcar el mercado a favor del financiamiento
en moneda doméstica.
La "ayudita", que hasta ahora pasó inadvertida,
proviene de una de las entidades con mayor renombre en Wall Street y en la que
el ministro Alfonso Prat Gay tiene amigos: el JP Morgan.
Por lo pronto, el Palacio de Hacienda recibió una cálida
bienvenida en su aventura por incursionar en el mercado internacional de
capitales para colocar una emisión nada menos que en pesos.
A simple vista, esa buena receptividad contrasta con un
contexto de alta inflación local, que todavía sigue tallando fuerte.
La mayor parte de las órdenes llegaron desde afuera, dando
lugar a un ingreso fuerte de dólares que el Tesoro seguramente usará para pagar
deuda en moneda extranjera.
En este marco, signado por esa cálida bienvenida, para la
city lo más relevante fue lo que ocurrió con la colocación del título a 10
años:
- El corte de tasa se hizo en el 15,5% fija en pesos
- Se adjudicó un monto de $53.600 millones
- Las ofertas resultaron 20% más elevadas ($63.500 M), que
no fueron convalidadas por solicitar un rendimiento más alto que el que el
Gobierno estaba dispuesto a ofrecer
Además del bono a diez años, en la colocación también se
cerró otro título a siete años. En este caso:
- Se registró una menor demanda, si bien estuvo en línea con
las expectativas del mercado
- En total, se colocaron $22.700 millones al 16% anual
- En este caso, también las ofertas sobrepasaron en un 20%
el monto finalmente colocado
Al final del día, entre ambos títulos, el equipo económico
consiguió $76.300 millones, el equivalente a unos u$s5.000 millones.
En numerosos reportes, la emisión fue calificada como
"histórica" por tratarse de la primera que realiza un gobierno
argentino en moneda local a 10 años y a tasa fija.
Los funcionarios del Banco Central hicieron su propia
lectura. En su visión, los inversores que se hicieron de estos bonos han
comprado el concepto de "desinflación".
En otras palabras, se muestran confiados de que tanto el
índice de precios como el nivel de tasas irán bajando gradualmente.
Sólo bajo esas premisas la apuesta a un tipo de interés fijo
y en pesos les resulta atractiva.
En este sentido, algunos analistas señalan que si se cumple
el pronóstico del Banco Central, significará una transferencia de unos u$s9.000
millones desde el Tesoro hacia los inversores en concepto de tasa real
positiva, a partir de 2018.
Federico Sturzenegger, titular del BCRA, planteó un
recorrido decreciente del índice inflacionario hasta llegar al 5% en 2019.
Si su proyección se cumple, apostar a títulos que ofrecen
15% en pesos puede resultar un "buen negocio".
Claro está que este proceso también da por sentado otra
cuestión no menor: un comportamiento totalmente estable del dólar, que subiría
igual o incluso menos que la inflación.
Lado oculto del fanatismo por bonos locales
Sin embargo, existe otro factor mucho más poderoso que hizo
que una cantidad avasalladora de inversores se vuelquen a una emisión en pesos
de la Argentina.
Además, que hayan apostado a una tasa que no llega a ser la
mitad del índice inflacionario de los últimos 12 meses.
Ese factor es, precisamente, la apreciación del capital.
El dato central es que en el mercado internacional existe un
índice (calculado por el JP Morgan) que representa una cartera de emisiones
soberanas en moneda doméstica.
Esta cartera es habitualmente replicada por los grandes
fondos de inversión mundiales, que la toman como referencia para inyectar
recursos y obtener altas rentabilidades.
De alguna forma, es similar al conocido como "Emerging
Market Bonds Index", nada más que en este último caso esa cartera es para
emisiones en dólares.
Así puede entenderse la lógica que impera en el tablero de
control de los inversores.
En otras palabras:
-Si la Argentina logra "entrar" en ese benchmark,
los fondos (que manejan unos u$s12.000 millones) deberán replicar la
composición de esa cartera.
-Esto, a su vez, generaría automáticamente una compra masiva
de títulos argentinos emitidos a tasa fija en pesos.
De ahí que las especulaciones vayan en el sentido de una
demanda creciente y repentina de estos papeles, lo que daría lugar a una
apreciación del capital además del pago del cupón.
El índice en cuestión es el "JP Morgan Government Bond
Index-EmergingMarkets (GBI-EM)", que releva las emisiones soberanas en
moneda doméstica realizadas por países emergentes. Este indicador fue lanzado
en junio de 2005 y es el primero en su tipo.
Ha sido pensado para darle profundidad a los mercados de
aquellos países que buscan en las plazas bursátiles fuentes de financiamiento.
Según JP Morgan, este indicador dio paso a una larga serie
de índices que pertenecen a la familia de los GBI-EM, compuesto por 18 países
que dan origen a los subíndices, que contemplan naciones de Asia, Europa, Medio
Oriente, África y América Latina.
En esta línea, hay tres condiciones que tienen que cumplir
los países para poder ingresar sus emisiones a esta cartera:
- Tener al menos una emisión a tasa fija en moneda doméstica
- Que esas emisiones superen en el total los u$s1.000
millones
- Que las inversiones en esos bonos puedan hacerse con
moneda convertible
En el caso de la Argentina, las emisiones en pesos a tasa
fija superan largamente esos montos.
En cuanto al último aspecto, se trata de la posibilidad de
"entrar" en dólares a una inversión en moneda doméstica y luego poder
salir de la misma para regresar a la posición de dólares con relativa
facilidad.
Aquí es donde algunos analistas siembran sus dudas. Es que
para la Argentina todavía existen limitaciones marginales (pero limitaciones al
fin) a la hora de darle un marco propicio a estas inversiones.
Si bien es cierto que la suscripción de estos bonos pudo
hacerse en moneda estadounidense (lo que permitió que el BCRA obtenga billetes
verdes sin tener que emitir pesos para comprarlos), también es verdad que opera
una limitación.
Concretamente, que los inversores extranjeros deben
permanecer posicionados 120 días como mínimo en el activo elegido antes de
poder vender esa posición para regresar a la de dólares.
Por esa razón, en la city creen que es inminente un cambio
en las actuales restricciones.
Ecuación doméstica
De todas formas, a la hora de ponderar una cartera con
activos locales, los analistas siguen privilegiando a las Letras del Banco
Central.
Estos títulos permanecen desde hace tres semanas en 26,75%
para corto plazo.
La ecuación toma en cuenta que la perspectiva de devaluación
para 2017 ronda el 15% mientras que la inflación se ubica por debajo del 20%.
Por esa razón, incluso los inversores del exterior, reparten
su interés entre instrumentos atados a estos niveles de tasas y las emisiones
soberanas, si bien una de las recomendaciones apunta a asignarle una
participación cada vez más importante a los bonos soberanos en dólares.
En la city señalan que seguramente en las semanas venideras
surgirán nuevas colocaciones en pesos en el mercado local.
En rigor, hay quienes sostienen que la "primicia"
que significan estas emisiones a tasa fija en pesos podrían postergar las
salidas al mercado internacional con un título nominado en dólares.
Dos factores también jugarán su papel: la incertidumbre que
podría generar la elección para presidente en Estados Unidos y la expectativa
de un aumento de tasas de interés de referencia de la Reserva Federal.
Según trascendió, otro objetivo de la Secretaría de Finanzas
que conduce Luis Caputo es divulgar un cronograma con los días en que el Tesoro
saldrá al mercado, lo que permitiría a los fondos esquematizar sus ingresos al mercado
local de deuda y hacer más previsibles estas colocaciones.
Relevamientos de JP Morgan muestran que en los últimos cinco
años la renta fija emergente en dólares ha registrado una rentabilidad media
anual del 6,3%, con una volatilidad del 5,1%.
En tanto, en moneda local, la ganancia media anual ha sido
del -3,4% con una volatilidad del 10,3%.
En este sentido, la renta fija en moneda local suma un
diferencial de volatilidad, debido al impacto que tiene el riesgo de cambio que
se encuentra asociado a la incertidumbre típica de las divisas emergentes.
Fuente: iprofesional.com
Resistencia, 22 de octubre de 2016
